4 月 2 日晚，智飛生物公告：與默沙東簽署修訂版合作協(xié)議，取消原剛性保底采購，改為按市場需求動態(tài)滾動采購，合作期延至 2028 年底，并可再延長兩年。
核心變化：從 " 剛性對賭 " 到 " 彈性共生 "
第一，取消保底采購：原協(xié)議約定 2023H2-2026H1 完成超 980 億元采購，2024-2026 年 HPV 疫苗保底采購額分別高達 326 億、260 億、179 億元。新協(xié)議刪除該條款，改為以銷定采、滾動下單。
第二，聚焦三大品種：保留九價 HPV 疫苗、五價輪狀病毒疫苗、23 價肺炎多糖疫苗；剔除市場萎縮的四價 HPV 及甲肝疫苗。
第三，延長合作期：有效期至 2028 年底，并可協(xié)商再延兩年。默沙東仍授予智飛獨家經(jīng)銷權(quán)。
為何緊急改約？——市場反轉(zhuǎn)下的被迫重構(gòu)
智飛生物的業(yè)績與默沙東深度綁定。憑借九價 HPV 獨家代理，其營收從 2017 年 13 億飆至 2023 年 529 億，2021 年凈利破百億。但 2024 年起急轉(zhuǎn)直下：2025 年預(yù)虧超百億（106.98-137.26 億元），上市以來首次巨虧。
在剛性采購模式下，智飛生物存貨積壓嚴重。截至 2025Q3，存貨達 202 億元（多為 HPV 疫苗），疊加應(yīng)收賬款減值，吞噬利潤。
此外，智飛生物需提前墊付巨額資金采購疫苗，導(dǎo)致資金被大量占用。截至 2025 年三季度末，公司貨幣資金僅 24.98 億元，而短期借款高達 103.18 億元，流動負債 128.85 億元，短期償債缺口巨大。
更深層的是 HPV 市場徹底生變：2025 年 6 月萬泰國產(chǎn)九價獲批，定價僅為進口 40%，沃森等多家產(chǎn)品即將密集上市。另外，核心城市接種率趨于飽和，過去 " 備貨即盈利 " 的邏輯不再。
短期松綁，長期困局未解
取消千億剛性采購，智飛生物卸下了懸頂?shù)?" 達摩克利斯之劍 "，庫存和減值壓力有望階段性緩解。但依賴代理的底色未改，國產(chǎn)九價圍剿與市場需求見頂?shù)碾p重擠壓仍在持續(xù)。
2026 年至關(guān)重要：能否消化存量庫存、修復(fù)報表，以及自研產(chǎn)品能否撐起第二增長曲線，將決定智飛生物能否真正突圍。
